不過(guò)，由于平臺(tái)業(yè)務(wù)量激增，拼多多Q3人力投入、云服務(wù)、呼叫中心支出和商戶支持等成本增加，但基于線營(yíng)銷技術(shù)服務(wù)收入的增長(zhǎng)，非美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，平臺(tái)Q3的虧損收窄至7.9億元。在計(jì)算股權(quán)激勵(lì)等成本的美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，平臺(tái)虧損額更是高達(dá)人民幣12.695億元。

二級(jí)市場(chǎng)上，拼多多股價(jià)也是妖性大發(fā)。盡管面臨空頭機(jī)構(gòu)Blue Orca下的做空陰影，但仍無(wú)阻于公司股票當(dāng)天大漲。截至終盤，拼多多股票大漲逾16%，報(bào)收23.14美元，對(duì)應(yīng)總市值256.34億美元。

面對(duì)拼多多步步緊逼，老牌電商巨頭京東（JD.O）卻顯得頗為落寞。繼前一交易日大跌8.42%之后，當(dāng)天，京東再度重挫7.67%，全天報(bào)收19.49美元，總市值也大幅縮水至281.98億美元。

市值直逼京東

可見，在21日收盤后，拼多多、京東新舊電商兩巨頭市值僅差25.64億美元，前者已是咄咄逼人，來(lái)勢(shì)洶洶。

二級(jí)市場(chǎng)上，京東股價(jià)跌幅遠(yuǎn)甚至于拼多多。若按今年1月29日最高價(jià)為50.68美元/股計(jì)算，截至20日收盤，已經(jīng)下跌至21.11美元/股，跌幅超過(guò)六成。而拼多多則從最高位的30.48美元/股，下跌至目前的23.14美元/股，最大回撤已收窄至24.11%。

據(jù)拼多多當(dāng)晚披露的財(cái)報(bào)顯示，截至2018年9月30日的12個(gè)月期間，平臺(tái)GMV達(dá)3448億人民幣，較去年同期增長(zhǎng)386%；在關(guān)健指標(biāo)用戶數(shù)據(jù)上，年度活躍買家數(shù)為3.855億，較去年同期增長(zhǎng)144%；平臺(tái)移動(dòng)客戶端平均月活用戶數(shù)為2.317億，較去年同期增長(zhǎng)226%；活躍買家年度平均消費(fèi)894.4元，較去年同期增長(zhǎng)99%。

拼多多稱，其收入增長(zhǎng)主要源自在線營(yíng)銷技術(shù)服務(wù)收入的強(qiáng)勁增長(zhǎng)。當(dāng)季，拼多多在線營(yíng)銷技術(shù)服務(wù)收入為29.741億元，較去年同期增長(zhǎng)927%?；谶@部分收入的增長(zhǎng)，拼多多當(dāng)季經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流為2.497億元，去年同期的該項(xiàng)數(shù)字為負(fù)6.821億元。

截至2018年9月30日，拼多多活躍買家的年度平均消費(fèi)額為人民幣894.4元，較Q2的762.8元環(huán)比上漲17.7%。

此前，京東領(lǐng)先于前一日公布三季報(bào)財(cái)報(bào)。第三季度，京東凈營(yíng)收1048億元人民幣，同比增長(zhǎng)25.1%，歸屬于普通股股東的持續(xù)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)為30億元人民幣，同比增長(zhǎng)200%。

與拼多多截然不同的是，京東過(guò)去12個(gè)月的活躍用戶為3.13億人，同比增長(zhǎng)為14%，月活用戶則環(huán)比下滑2.8%，減少近800余萬(wàn)人。這一數(shù)據(jù)表明，京東用戶增長(zhǎng)或已遭遇瓶頸。

因此，在發(fā)布業(yè)績(jī)后，京東便遭多家投行下調(diào)目標(biāo)價(jià)。其中，野村將京東目標(biāo)價(jià)從41美元下調(diào)至24美元，評(píng)級(jí)從買入下調(diào)至中性；麥格理將目標(biāo)價(jià)從35美元下調(diào)至24美元，評(píng)級(jí)下調(diào)至中性；Benchmark下調(diào)目標(biāo)價(jià)至31美元，此前為36美元；Cowen and Company下調(diào)目標(biāo)價(jià)至23美元，此前為34美元。

另?yè)?jù)QuestMobile數(shù)據(jù)顯示，截至目前，新舊電商的用戶重合程度正逐步上升，競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。截至2018年9月，拼多多與淘寶、京東的重合用戶數(shù)分別達(dá)到了9580萬(wàn)和6351萬(wàn)。

有業(yè)內(nèi)專家表示，雖然拼多多目前無(wú)論在營(yíng)收規(guī)模還是配套建設(shè)上，都不如老牌電商。但是，資本市場(chǎng)看重的是未來(lái)的預(yù)期，甚至是超預(yù)期的增速。一旦不能維持高速增長(zhǎng)，高估值自然也會(huì)被打折扣。

做空陰影籠罩

盡管如此，籠罩在拼多多身上的做空陰影并沒有消散。

11月15日凌晨，美國(guó)做空機(jī)構(gòu)BlueOrca發(fā)布42頁(yè)針對(duì)拼多多的做空?qǐng)?bào)告稱，拼多多存在夸大營(yíng)收和GMV數(shù)據(jù)，并低估其隱藏的人力成本及虧損額，該報(bào)告稱“請(qǐng)不要相信炒作，PDD真實(shí)商業(yè)價(jià)值要遠(yuǎn)低于其聲稱的價(jià)值”。

BlueOrca指出，拼多多虛報(bào)營(yíng)收。拼多多在招股說(shuō)明書中稱，僅兩家VIE子公司就貢獻(xiàn)了該公司2017年的全部收入。然而，在提交給中國(guó)政府的文件中(包括根據(jù)法律向中國(guó)政府提交的基本財(cái)務(wù)報(bào)表)，這兩家VIE子公司的總收入僅為12億元人民幣。在計(jì)入公司間交易后，該備案文件顯示，拼多多的兩家VIE子公司產(chǎn)生的收入僅為7.06億元，這比該公司在SEC的備案文件中報(bào)告的收入少了36%。

員工成本方面，根據(jù)拼多多官網(wǎng)披露的員工人數(shù)計(jì)算，估計(jì)其2017年實(shí)際人力成本為7.16億元，比拼多多在SEC財(cái)務(wù)報(bào)告中的員工成本高出4.89億元人民幣。

BlueOrca在做空?qǐng)?bào)告中稱，在對(duì)各種獨(dú)立數(shù)據(jù)點(diǎn)進(jìn)行評(píng)估后發(fā)現(xiàn)，總部設(shè)在上海的拼多多“不能投資”，并將拼多多的新目標(biāo)價(jià)調(diào)為7.10美元/股。這個(gè)目標(biāo)價(jià)格不足拼多多股價(jià)的一半。

拼多多在隨后的回應(yīng)中稱，公司始終堅(jiān)持最高標(biāo)準(zhǔn)，財(cái)務(wù)報(bào)表中的數(shù)字完全符合美國(guó)證券交易委員會(huì)的規(guī)定和規(guī)則，提交的文件符合美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，并經(jīng)安永會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)。

“自上市首日起，與其他知名中概股一樣，拼多多會(huì)經(jīng)常遭遇做空機(jī)構(gòu)出于獲利目的的質(zhì)疑。但質(zhì)疑如果僅為獲利，往往觀點(diǎn)先行，再進(jìn)行如“雞蛋里挑骨頭”一般的尋證。對(duì)于這樣過(guò)程得出的結(jié)論，本來(lái)并不值得一駁?！?/p>

該報(bào)告發(fā)布之后，拼多多股價(jià)曾小幅跳水，隨即開展絕地拉升。截止11月16日收盤，拼多多股價(jià)收漲2.21%至20.83美元/股。

在拼多多之前，BlueOrca最近一次發(fā)布做空?qǐng)?bào)告是今年8月9日，萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)成為其做空目標(biāo)報(bào)告發(fā)布當(dāng)日萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)股價(jià)暴跌37.2%。

早在今年5月24日，在港上市的箱包企業(yè)新秀麗被BlueOrca盯上，BlueOrca發(fā)布做空?qǐng)?bào)告認(rèn)為新秀麗通過(guò)大量借債來(lái)推動(dòng)收購(gòu)，從而掩蓋其增長(zhǎng)放緩的趨勢(shì)，之后新秀麗股票價(jià)格曾跌至14個(gè)月以來(lái)最低。

二級(jí)市場(chǎng)上，這究竟是短暫的狂歡還是就此步出下降通道呢？對(duì)拼多多而言，接下來(lái)如何抵抗住做空機(jī)構(gòu)后續(xù)質(zhì)疑恐怕仍將是巨大的考驗(yàn)。

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